東方基金鄭軍恒：價值投資理念的新運用
時間：2009-05-18 作者：【鄭軍恒】 來源：【中國證券報－中證網(wǎng)】
如果說接受巴菲特的策略只需要觀念上的改變，那么大概會有更多的投資人成為他的支持者。但是，應(yīng)用巴菲特的方法需要改變的不只是觀念，還包括對價值投資理念的運用。事實上，價值投資一直以來都是證券市場永恒的主題。
如何理解價值投資呢？滿意的投資收益率是價值投資的關(guān)鍵，大部分投資都會有回報，比如銀行存款有利息收入，購買債券也有利息收入。投資收益率要達(dá)到一個較高的水平才稱得上是價值投資?？勺非筝^高的投資收益率水平可參照實體經(jīng)濟(jì)中優(yōu)秀企業(yè)能達(dá)到的凈資產(chǎn)收益率水平，比如15%。與價值投資追求較高的投資收益率相匹配的是較低的投資風(fēng)險，一方面來自企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險很小，因為我們投資的是具有長期競爭優(yōu)勢的公司；另一方面通過長期持有化解股市的波動風(fēng)險和經(jīng)濟(jì)的系統(tǒng)風(fēng)險。
合理的價格與滿意的投資收益率互為因果。從長期看，證券市場的投資收益全部來自于上市公司創(chuàng)造的利潤，交易本身并不能創(chuàng)造收益。因此，投資者要想獲得高回報，首先要選擇能帶來高回報的公司，即凈資產(chǎn)收益率高的上市公司。選定一家公司后，如果這家公司未來盈利增長與我們的預(yù)測相符，那么投資這家公司的收益就是已知的。另一個變量是價格，購買價格越低則投資收益率越高。因此，如果投資者滿意的投資收益率是明確的，比如15%，則可計算出最高的購買價格，在最高購買價格以下的價格都是合理價格，越低越好。
那么，如何提高上市公司盈利增長預(yù)測的準(zhǔn)確度呢？一定要選具有“長期競爭優(yōu)勢”的企業(yè)。“長期競爭優(yōu)勢”包括兩個關(guān)鍵詞，“長期”和“競爭優(yōu)勢”，其中，競爭優(yōu)勢體現(xiàn)為成本領(lǐng)先優(yōu)勢或者品牌差異化優(yōu)勢；長期投資是指企業(yè)的這種競爭優(yōu)勢可以長期保持，同行企業(yè)在短期內(nèi)難以追趕。這種競爭優(yōu)勢可能來自于先天的資源稟賦，也可能來自于企業(yè)長期的培育。比如某些資源企業(yè)的地質(zhì)開采條件，露天煤礦的開采成本低于井下開采，水電企業(yè)的發(fā)電成本低于火電企業(yè)，可口可樂和吉列的品牌優(yōu)勢明顯強(qiáng)于同行企業(yè)。
具有長期競爭優(yōu)勢的企業(yè)都具有相同的財務(wù)特征，即凈資產(chǎn)收益率高并且能夠長期保持穩(wěn)定。也就是說企業(yè)的歷史盈利表現(xiàn)出色。業(yè)績突然改善、業(yè)績大幅波動的企業(yè)均不在此列。這樣的公司業(yè)績可預(yù)測性很好，定期業(yè)績報告出人意料的時候不多。
因此，價值投資具體做法是：第一步，選股，選擇具有長期競爭優(yōu)勢的企業(yè)，這樣的公司盈利能力強(qiáng)，凈資產(chǎn)收益率高，并且盈利增長的可預(yù)測性高。第二步，計算一個最高買入價格，在此價格之下買入才會獲得預(yù)期的投資收益率。第三步，長期持有，分享企業(yè)的盈利和成長，實現(xiàn)投資收益。
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