《投資熱點說》直播｜東方基金盛澤：探秘量化“黑箱”，于風險與收益當中不斷尋求最優(yōu)配置

2022年已過去三分之二，回首今年年初至今，A股市場經歷較長時間的調整，進入了震蕩分化行情，如何尋求投資機會和穩(wěn)定的投資收益，成為投資者最關心的問題。在風格轉換不斷的市場，量化投資也越來越受到投資者的關注。

一直以來，量化策略以“黑箱”著稱，那么究竟什么是量化基金？權益市場風云變幻，量化策略將如何應對？量化投資如何幫助投資者在不確定下攻守兼?zhèn)?span>? 展望四季度，哪些板塊或者行業(yè)更具投資機遇，風險點又在何方？

近日，東方基金量化投資部副總經理盛澤就做客中國基金報“投資熱點說”直播間，圍繞“突圍震蕩市！揭秘量化投資之道”話題分享最新觀點，向投資者詳細分析當下市場行情現狀，以量化策略捕捉均衡配置之道，為投資者們答疑解惑，以下為直播部分精彩內容。

運用量化策略

在風險與收益當中不斷尋求最優(yōu)配置

主持人：如何理解量化基金？當前量化基金在國內外的發(fā)展情況如何？

盛澤：量化交易，一定程度上以數學模型替代人為的主觀判斷，基于歷史大數據編寫軟件程序來實時監(jiān)測交易情況，通過設定條件來自動執(zhí)行買入、賣出操作。極大地減少了投資者情緒波動的影響，一定程度上避免在市場極度狂熱或悲觀的情況下做出非理性投資決策。量化交易具有很強的客觀性，摒除了人性的一些弱點，比如糾結、貪婪等。

相較于美國華爾街，我們國內的量化投資起步較晚，早在2017年，美國華爾街量化對沖基金達成美股近三分之一的股票交易量，首次超過了其他對沖基金、傳統(tǒng)資管公司以及銀行交易等其他類型的機構投資者，成為“新華爾街之王”。而到目前，美國量化交易占比約70%左右。美國量化私募萌芽于1970年代，經過幾十年的迅速發(fā)展，在2010年進入成熟期。美國知名量化基金的規(guī)?；径荚趦砂賰|美元以上。其中Bridgewater（橋水基金）規(guī)模最大，已經超過了1500億美元。AQR其次，2018年公布的數據已經接近千億美元規(guī)模。TwoSigma、Renaissance Technologies（文藝復興）和Millennium Management（千禧基金）的規(guī)模也已經超過500億美元。

反觀國內，由于量化投資起步較晚，且衍生品等投資標的仍在發(fā)展當中，因此在規(guī)模體量上仍然與海外市場存在巨大差距。然而經過這幾年的發(fā)展，量化基金的發(fā)展速率有所加快，根據2022Q1中基協的數據顯示，公募量化的規(guī)模是2500億左右，結合ETF等指數基金有1.2萬億左右，占整個公募基金權益資產規(guī)模比例加起來不到20%。而私募量化的管理規(guī)模約為1.4萬億，發(fā)展速度較快。根據中信證券的估算，當前量化交易占A股市場的占比大概在10%-20%之間，因此從當前時間推算，量化基金的未來空間依然較大。整體而言，量化基金的優(yōu)勢在隨著市場不斷進步的過程當中不斷放大。

主持人：處于什么階段的投資者或什么特征的投資者可能更適合量化產品？

盛澤：量化產品分很多種類型，以公募基金為例，主要分為主動量化選股基金、指數增強型基金、被動指數型基金這三大類，當然也有一些另類投資型基金（量化對沖策略）。傳統(tǒng)的量化基金不以追逐高收益為投資目標，以我司指數增強型策略為例，我們致力于在嚴格控制風險的大前提下，努力提升產品的超額收益穩(wěn)定性以及超額收益最大化（超額收益即相較于基準指數的alpha收益）。

因此，在不同的市場階段當中，我們在風險與收益當中不斷尋求最優(yōu)配置，正所謂“盈虧同源”，資產管理公司追逐高收益的同時，本身也承受著較大風險。因此對于風險均衡型的專業(yè)投資人而言，在配置基金的過程當中，也要嘗試分析目標基金的收益風險比，這樣有助于在變換磨蹭的市場環(huán)境當中實現長期的資產有效增值。

面對不同的基金，我們應當關注的重點也是不同的。例如對于傳統(tǒng)主觀投資的股票型或偏股型基金，投資者往往非常關注其業(yè)績排名，但切忌以短期排名為選擇依據，應該關注其長期業(yè)績，例如五年以上的同類基金業(yè)績排名，等等；對于主題型基金，可重點關注其實際投資組合與主題方向是否契合，是否存在風格飄移；對于指數型基金，可重點關注其跟蹤誤差，以衡量其是否能準確復制指數；對于指數增強或主動量化基金，可關注其信息比率，也即超額收益與跟蹤誤差的比值，以衡量其在付出相同的主動風險時，獲取超額收益的能力差異；對于偏債混合型基金等基金，應重點關注其風險收益比，使用例如夏普比率、卡瑪比率來衡量其在同等波動或同等最大回撤下，獲取收益的能力，當然統(tǒng)計的區(qū)間也應該盡可能長期，盡可能包含各類市場條件。

主持人：量化產品主要分為哪幾類？不同類型的量化產品主要采用哪些投資策略？

盛澤：公募基金投資衍生品受限，因此權益部分主要投向于股票。因此股票阿爾法策略這種低頻策略逐漸成為公募基金投資策略的核心，目前市場占據大多數的量化基金主要還是阿爾法策略為主，產品類型主要分為主動量化和指數增強兩種（被動投資除外），還有一部分的量化對沖型基金。

指數增強策略在收益目標上追求穩(wěn)定超額于指定指數的收益，力爭提高組合穩(wěn)定性。而主動量化策略，主要用于精選個股，盡可能的獲取更高的絕對回報，當然也會承擔較大的市場風險。量化對沖型，就是通過量化選股的多頭，同時利用股指期貨進行對沖，力爭獲取阿爾法部分的絕對收益，此類產品受股指期貨的負基差影響較大。

主持人：與普通基金相比較，采用量化投資的基金優(yōu)勢是什么？

盛澤：量化一般具有以下兩方面特征：

一、通過數理化模型進行投資決策，規(guī)避了一些人性的弱點，是紀律性很強、科學性很強的一種投資管理方法。

二、量化是一種投資手段，這種投資手段可以運用在不同的投資品種和不同的基金產品中。比如有靈活配置型基金、偏股混合型基金和偏債混合型基金，在不同類型的基金中，量化手段有助于產出一些勝率相對比較高的有效策略。

 量化的宗旨是不斷提升投資勝率（wining rate），投資勝率，如果你有一個基準的benchmark，對于一個基準來說，投資業(yè)績很長的時間內，一般設定三年起步的投資周期，假如有至少三年以上的時間過程中，每個月這個產品的業(yè)績都能打敗業(yè)績比較基準或者市場基準。所以，量化通過從海量數據著手，通過它的策略和模型，以及統(tǒng)計方法進行分析計算之后，有助于捕捉到一些人為很難顧忌的方面，有助于捕捉一些投資機會。

以基本面為核心，采用多因子選股

主持人：您至今已有7年證券從業(yè)經歷，其中4年投資管理經驗。能否給大家介紹下您的個人投資經歷，過往的經歷對您的投資框架的形成有哪些影響？

盛澤：我自2014年畢業(yè)以來即進入公募基金的量化投資部從事量化相關的研究工作。在學生時代，主要是應用數學+數量經濟學的背景，本人對數學和物理學科非常感興趣，因此學生生涯主要是理工科背景為主。眾所周知，量化投資是一門科學化投資的新型領域，七十年代末在華爾街開始流行，當時較為出名的數學和物理學大師在對金融市場的研究過程當中，發(fā)現股價存在隨機行走的特征（Brownian Motion），也即是我們課本當中學過的布朗運動。至此，量化投資開始進入了快速發(fā)展的時期。在本科的學習當中，我發(fā)現概率學、微積分等眾多學科知識都運用在金融市場的量化定價工具當中，因此對這方面產生了濃厚的興趣。并且為了彌補知識面的不足，在研究生的時期選擇了數量經濟學方向。

經濟學，對很多人來說是一門很抽象的學科，但是隨著時代的發(fā)展，當代經濟學主流學派主要以新凱恩斯主義為主，就如我們所知的發(fā)達經濟體的中央銀行，如歐洲央行、美聯儲、英國銀行，掌門人及相關貨幣政策高層多數都出自于新凱恩斯主義學派。新凱恩斯主義學派注重“量化+經濟學“的結合，他們多數出自于數學物理背景，例如DSGE、Economic Growth等領域，均運用了應用數學技術來解決一些宏觀難題。包括這幾年各國央行采用較多的量化寬松政策，也是通過嚴謹的數學推理而求出的自變量到因變量之間的均衡解。

數理化工具的普及，使得我們對投資這件事情變得十分嚴謹，尤其全球進入大數據時代的背景下，科學化投資可以幫助我們在分析和處理投資問題更加高效率。在工作初期的量化研究工作讓我更近距離地接觸到市場，對量化選股、風險控制等方面有了較為深刻的理解。

我們的量化體系主要脫胎于BGI（巴克萊全球投資公司）多因子選股框架的演變。BGI公司在華爾街從事量化投資超過30年，對量化選股有著獨特的理解和實盤經驗，我們借鑒了當前海內外較為領先的量化投資策略，針對A股市場重新梳理了相關投資框架，包括重新研發(fā)了多因子選股模型，風險模型等等，本人從事多因子模型的研發(fā)工作超過7年，投資管理方面經驗超過4年，對于量化投資體系的搭建有著深刻的認識。

主持人：您是如何構建整個量化投資體系？和市場上其他的量化策略有何不同？

盛澤：整體上我們的量化投資框架主要脫胎于美國BGI巴克萊全球投資者公司的多因子量化選股體系，在此基礎上擬合A股市場的投資環(huán)境，不斷深化自身量化投資體系。量化投資不僅限于通過多因子模型捕捉市場當中的超額收益機會（超越基準指數的收益），還覆蓋了風險控制、回撤控制、交易成本控制、業(yè)績歸因等多維度的投資模塊，得以輔助提高投資組合的業(yè)績穩(wěn)定性。旨在通過努力嚴格控制投資組合的風險水平的前提下，追求提升超額收益的勝率，忽略短期市場的擾動，力爭達到長期獲得穩(wěn)定風險調整后收益的目的。

除成熟的風險控制體系外，量化投資的核心還是多因子選股模型。團隊通過對A股市場的歷史研究，經過長期不斷地量化回測模擬，篩選出相對有效、且立足于基本面的量化選股因子。目前多因子體系涵蓋了價值、成長、市場動量、分析師預期、大數據挖掘等都多方面的大類因子，主要通過對基本面的深入研究，將主觀投資邏輯轉化為高能計算的高效率投資手段。在投資過程當中，堅持科學技術投資邏輯，更大程度上剔除人性情緒的干擾，力爭在不斷變化的市場當中保證投資風格的穩(wěn)定。

科學投資是資本市場發(fā)展的重要方向，東方基金量化團隊不僅深耕于企業(yè)內在價值、公司估值、公司成長性等多方面的傳統(tǒng)研究框架，而且將實際投資過程當中的預期收益與風險暴露轉化為數量化投資模式，力爭避免在風格極端的市場當中發(fā)生較大的相對回撤，從而追求長期投資價值的效用最大化。

主持人：以基本面為核心的量化具備哪些特點？

盛澤：首先根據行業(yè)基本面輪動觀察在當前宏觀環(huán)境的背景下，宏觀至微觀的高景氣度行業(yè)及細分優(yōu)質賽道，然后通過自下而上的選股模式挑選優(yōu)質公司背后的共同特征，形成以因子選股的投資邏輯來追求獲取以基本面驅動的超額收益。由于企業(yè)基本分為好幾種特征，我們將特征歸類成不同類型的大類因子，從而使得更加全面的評估個股預期獲得超額收益的能力。同時基于量化投資的組合分散性，有效剝離了重倉個股對組合造成的巨大影響，也一定程度上確保組合的行業(yè)配置、風格暴露、個股權重、跟蹤誤差等較基準指數的偏離在控制范圍內。

主持人：指數增強型的量化策略主要采用多因子選股模式，主要是看重哪幾類因子？哪些因子會成為您選擇股票的依據？

盛澤：基本面投資的量化策略還是相對偏中低頻的策略，不會日內反復交易，主要還是通過多因子選股增強。多因子中我們有成長、有價值、有分析師預期、有質量等等七大類的多因子。因子值相對比較高的股票大概率是未來預期超額收益獲得能力可能會比較強的股票。所以，每個公司的背后都有我們對它進行的特征刻畫，比如價值、成長、分析師預期、市場動量、質量、ROE、ROI水平、預期凈值增長率水平等等。

在因子規(guī)劃完以后，也會去尋找契合當前市場的相對有效因子大類，給予其相對較高的權重。所以，隨著市場變化，大市值市場和小市值市場，市場會偏價值、會偏成長、會偏結構性、會偏全市場選股，都有可能。我們則運用量化手段尋找相對穩(wěn)定的超額收益的大類因子，其權重會對應的增加，以此尋找可能蘊含潛在超額收益獲得能力比較強的公司。

主持人：很多觀點認為，在追求穩(wěn)定收益和控制回撤方面，量化策略在震蕩市中更容易勝出。在您看來，量化策略如何在起伏行情中力爭持續(xù)創(chuàng)造alpha？在大漲或大跌的單邊市場，量化策略會否出現失效的情況？

盛澤：Alpha的收益可以大致拆解為選股收益和行業(yè)配置收益。選股收益來自于前面所講的多因子策略，通過選出未來收益相對于其所在行業(yè)平均水平可能會更好的股票來力爭獲取選股收益；而行業(yè)配置收益的來源更多元，第一部分仍是多因子策略提供，某行業(yè)內各股票因子打分平均值高，則更容易獲得更高的超額配置，如果預測正確則可獲得一部分行業(yè)配置收益，第二部分是行業(yè)輪動模型提供的，這是行業(yè)輪動給出的超配/低配某行業(yè)帶來的收益。

想要持續(xù)獲取超額ALPHA收益，就需要我們有相對預測能力強的多因子模型、行業(yè)輪動模型，有能綜合利用各個因子的預測信息給出更準確預測的因子配權模型，有準確預測和把控風險以保證超額收益穩(wěn)定的風險模型。量化投資最大的難點在于尋找有預測能力的因子，因子直接決定了最終收益的好壞。

因子失效是一個我們幾乎每天都在遇到的問題，因子庫中海量的因子總有一些在在因子挖掘之初效果很好，而在當期表現卻不好的情況。因子的失效也要分情況來看，有些因子由于市場環(huán)境的變化，其最初的經濟學意義或者收益的背后邏輯逐漸消失，因子表現也變差，那么就可以果斷拋棄；有些因子經濟學意義仍然明確，但由于使用者過多，造成交易擁擠，使得其收益從穩(wěn)定變成不穩(wěn)定，甚至成為了風險因子，那么我們一般會給與它較低的權重，同時也給與更長的考察期，以確定是徹底失效還是階段性表現差。

滬深300指數價值性、成長性值得長期關注

主持人：您近期也在新發(fā)指數增強型產品，那么您個人的產品策略和市場上其他基金相比有哪些不同之處？或者說新基金與其他同類基金相比而言，優(yōu)勢體現在哪些方面？

盛澤：東方基金的指數增強致力于努力通過全市場選股來實現指數增強。具體來看，經過全市場選擇后的組合，我們會通過優(yōu)化算法對其進行成分股投資比例的限定，因此最終產生的組合依舊能夠滿足不低于80%的投資比例投資于指數成分股的限定。

二是個股的主動權重嚴格限定在我們約束條件內。在這當中，我們依然利用量化手段去追求不同條件約束下全局優(yōu)化的最優(yōu)解，因此組合的的目標函數依然是阿爾法最大化的。所以，如果80%純復制成分股，產品增強部分理論只有20%的倉位，這會蠶食增強的效果。致力于產品長期信息比率做到2倍以上，也是因為我們一直堅持全市場選股的方法，因為全市場選股或能增強得更充分。

主持人：您如何看當前的滬深300指數的配置價值，為何此次選擇了滬深300指數增強的新產品？

盛澤我們對于滬深300五年前權重行業(yè)占比以及到現在的滬深300行業(yè)占比進行了統(tǒng)計：

五年前，滬深300成分股中非銀+銀行大金融兩個行業(yè)加起來權重超過接近36%，各18%左右，接近有1/3以上的權重都是以大金融為代表的。前五大個股權重中，基本上都是以大金融、家電、地產為代表。到現在來看，第一大行業(yè)已經成為了電新，占比13%附近滿五年的時間權重比擴張10倍。第二大行業(yè)是食品飲料，跟電新很接近，食品飲料和新能源這兩個行業(yè)基本上占到了25%左右的權重比例。

可以看到，滬深300指數在這五年當中的變遷，它的背后映射了中國經濟創(chuàng)新科技增長的新動力引擎。

很多個人投資者包括專業(yè)投資者都會覺得，滬深300是價值藍籌的典型代表，創(chuàng)業(yè)板指數是高Beta、高彈性的指數代表，但是我們從它的變遷來看，投資于滬深300并不會缺失中國新經濟動能的成長性紅利，因為它的權重也隨著優(yōu)秀的公司不斷的浮現，優(yōu)秀的行業(yè)不斷的發(fā)展，這個指數也發(fā)生了翻天覆地的變化。相信在未來的時間窗口上，它的Beta收益也是相當可觀的，尤其它代表了各行各業(yè)中最優(yōu)秀的這批公司。滬深300里面的龍頭公司未來將會負擔起社會更大的責任，當然他們自身公司的發(fā)展也會突破新的一個平臺和瓶頸。所以，我們覺得滬深300的價值性和成長性是非常值得長期關注的。

指數增強型基金

嚴控風險，力爭高勝率

主持人：未來三年您及團隊量化策略的方向和目標可能會聚焦哪些方面？在量化研究能力上，我們還在做哪些努力呢？

盛澤：量化投資的最大優(yōu)勢之一在于投資方法多樣化，所謂兵無常勢，我們利用量化技術手段在絕對收益策略領域上也做了不少嘗試。

量化絕對收益分為量化對沖型策略和量化偏債混和增強策略，我們今天在這里介紹一下量化偏債混和增強策略，偏債混和增強策略一般泛指以固定收益類投資策略為基礎，同時配置其他大類資產為輔助投資的多樣化投資策略。

就產品性質而言，偏債混和增強策略一般運用于偏債混合型基金以及靈活配置型基金當中，由于股債之間倉位選擇余地較大，可充分發(fā)揮股債組合的投資優(yōu)勢，旨在降低整體組合波動率的同時，力爭獲得理論上比固定收益類產品更高的收益上限。超額的部分主要是通過權益或轉債等股性較強的高波動資產來換取理論的收益上限空間。

然而，市場當中偏債混和增強的策略實際運作方面存在很大差異，分為主動投資策略和量化投資策略。在基金合同約定的范圍和投資限制內，主動投資方面由基金經理主觀判斷股債配比及底層資產的選擇，量化投資則是通過大類資產數量化模型確定股債之間的投資比例，模型主要依據股票和債券資產的歷史波動率來確定一定的風險預算，從而起到大類資產端風險控制的目的。其次在底層資產端，我們運用量化選股模型進行底層資產的倉位管理，對底層資產的風險暴露也有嚴格的控制。

因此，在組合層面上，量化偏債混和增強從“頂層風險預算+底倉風險管理”兩方面形成了“雙控”的特色，旨在控制組合的整體波動，尋找預期收益率與組合風險的平衡點。力爭在嚴格控制風險等級的前提下，力爭獲取相對穩(wěn)定的超額收益。

主持人：近幾年的市場行情下,指數增強的基本邏輯還牢不牢靠? 現在是指數增強類策略的“黃金坑”嗎? 指數增強類策略的絕佳配置窗口是否已到？

盛澤：落實到理財的話，指數增強型基金或是不錯的理財工具。首先，指數增強型基金在過去這幾年的過程中，還是機構投資人比較青睞的產品。原因在于機構投資人相對來說比較理性和客觀的。指數增強型基金本身策略就限制的非常好，它對主動風險水平的控制，包括對基準指數風格的偏離都是做了非常縝密的風險模型的規(guī)劃的，所以，對機構投資人而言配置一些指數增強型基金的是具備一定性價比的。

其次，個人的話，當然個人投資過程中，不想承擔太多的資產波動和價格波動，可能會導致個人投資者做出一些頻繁申贖的行為，指數增強策略在海外定投市場非常受歡迎的，因為定投被驗證是個人理財長期比較有效的投資行為，不要頻繁的擇時，也不要頻繁的去個人選擇申贖，如果有長期理財訴求的個人投資者，在符合自身風險承受能力等因素下我還是比較推薦以定投模式和形式進行指數增強型基金的投資。

 所以為什么選擇指數增強型基金，因為其努力嚴格控制風險的同時，又在力爭做出一個高勝率的超額收益。

市場有風險，基金投資需謹慎。

公開募集證券投資基金（以下簡稱“基金”）是一種長期投資工具，其主要功能是分散投資，降低投資單一證券所帶來的個別風險?；鸩煌阢y行儲蓄等能夠提供固定收益預期的金融工具，當您購買基金產品時，既可能按持有份額分享基金投資所產生的收益，也可能承擔基金投資所帶來的損失。

您在做出投資決策之前，請仔細閱讀基金合同、基金招募說明書和基金產品資料概要等產品法律文件和本風險揭示書，充分認識本基金的風險收益特征和產品特性，認真考慮本基金存在的各項風險因素，并根據自身的投資目的、投資期限、投資經驗、資產狀況等因素充分考慮自身的風險承受能力，在了解產品情況及銷售適當性意見的基礎上，理性判斷并謹慎做出投資決策。

根據有關法律法規(guī)，基金管理人【東方基金管理股份有限公司】做出如下風險揭示：

一、依據投資對象的不同，基金分為股票基金、混合基金、債券基金、貨幣市場基金、基金中基金、商品基金等不同類型，您投資不同類型的基金將獲得不同的收益預期，也將承擔不同程度的風險。一般來說，基金的收益預期越高，您承擔的風險也越大。

二、基金在投資運作過程中可能面臨各種風險，既包括市場風險，也包括基金自身的管理風險、技術風險和合規(guī)風險等。巨額贖回風險是開放式基金所特有的一種風險，即當單個開放日基金的凈贖回申請超過基金總份額的一定比例（開放式基金為百分之十，定期開放基金為百分之二十，中國證監(jiān)會規(guī)定的特殊產品除外）時，您將可能無法及時贖回申請的全部基金份額，或您贖回的款項可能延緩支付。

三、您應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導投資者進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式，但并不能規(guī)避基金投資所固有的風險，不能保證投資者獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

四、基金管理人承諾以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益。本基金的過往業(yè)績及其凈值高低并不預示其未來業(yè)績表現，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績并不構成對本基金業(yè)績表現的保證?！净鸸芾砣?基金銷售機構】提醒您基金投資的“買者自負”原則，在做出投資決策后，基金運營狀況與基金凈值變化引致的投資風險，由您自行負擔?；鸸芾砣恕⒒鹜泄苋?、基金銷售機構及相關機構不對基金投資收益做出任何承諾或保證。

五、【東方滬深300指數增強型證券投資基金】（以下簡稱“本基金”），基金的基金合同、基金招募說明書和基金產品資料概要已通過中國證監(jiān)會基金電子披露網站【http://fund.csrc.gov.cn】和基金管理人網站【http://m.icebutterfly214.com】進行了公開披露。中國證監(jiān)會對本基金的注冊，并不表明其對本基金的投資價值、市場前景和收益作出實質性判斷或保證，也不表明投資于本基金沒有風險。

注：滬深300指數（“標的指數”）由中證指數有限公司（“中證”）編制和計算，其所有權歸屬中證及/或其指定的第三方。“滬深300指數”是中證的注冊商標。中證對于標的指數的實時性、準確性、完整性和適用性不作任何明示或暗示的擔保，不因標的指數的任何延遲、缺失或錯誤對任何人承擔責任（無論是否存在過失）。中證對于跟蹤標的指數的產品不作任何擔保、背書、銷售或推廣，中證不承擔與此相關的任何責任。